出品｜虎嗅商业、消费与机动组

作者｜苗正卿

题图｜视觉中国

在黄峥退出拼多多一年后，拼多多陷入了“增速放缓”旋涡。

3月21日晚，拼多多发布了2021年Q4及全年财报，用户增速成为了最被关注的数据：截至2021年12月31日，拼多多年度活跃买家达到8.687亿，同比增长仅为10%——这是2019年以来，拼多多的最低增速。受财报披露数据的影响，截至21日美股收盘时拼多多股价下跌6.13%，市值蒸发约200亿元。

在去年11月公布的2021年三季度财报中，拼多多的“同期年活跃买家数（统计过去十二个月）”已经达到8.673亿，这意味着经过一个季度发展，拼多多新增“年度活跃买家数”仅为140万，这是拼多多创立以来的季度最低增速。

10%对拼多多而言并非好信号。创立至今，拼多多几乎保持了两位数增速，甚至在2019年第一季度尚可保持50%增速，而自此之后拼多多的用户增速开始“阶段式下滑”：2019第二季度~2020第二季度，维持在40%左右区间；2020第二季度~2021第一季度维持在30%左右区间。但这种阶段式下滑在2021年呈现出突变——2021年四个季度，拼多多同期年活跃买家数增速分别为31%、24%、19%、10%。

在部分投资人和分析师眼中，这是一种“增速断崖”，而其核心原因有二：中国消费市场的大疲软，以及拼多多正面临“拉新天花板”——来自国家统计局数据库，截至2022年中国网民规模为9.89亿人，而截至2021年6月这一数据仅增长0.21亿人达到10.1亿人。

消费疲软，让“网民增长”濒临天花板这一因素的“负面影响”被放大。来自Wind的数据研究显示，2021年社会零售总额44.08亿，两年平均增长3.9%，远低于疫情前的8%。

“拼多多的核心商品以农产品、白牌产品为主，这些产品普遍需要高复购率、高消费频次为支撑，当大盘消费力下滑时，受影响明显。而在飞速增长约4年后，拼多多临近用户高速增长边界——投入和转化模型受到深刻影响，这意味着拉新变得不易。”一位身在华尔街涉及中概股投资的分析师告诉虎嗅，在中概股里拼多多受到2021年监管影响相对有限，但从“二选一取消”过程中尝到的红利也有限，“拼多多正在从粗放扩张，转向精细化深耕既有用户基本盘，但这个转型涉及到基础模型和底层逻辑，拼多多需要时间。”

值得注意的是，在21日公布的年报中，拼多多也呈现出了积极一面。2021年，拼多多年收入为940亿元，同比增长58%，非美国通用会计准则下，归属于普通股股东的净利润为138.3亿元，同比增长约566%。被投资人和分析师关注的另一个利好消息是，经过一年的调整，拼多多的GMV增长呈现出积极态势，全年GMV达到24410亿元，同比增长46%。

美股分析师刘彬告诉虎嗅，2020年之前，拼多多讲述的是一个高速增长的故事；疫情以来拼多多在讲述一个降本增效、精细化发展的故事。“对于新的拼多多，资本世界需要重新认识并建立新的评估维度。”

另一种拼多多

拼多多在改变赚钱和花钱的方式。

过去一年，拼多多正在“改写”自己的营收模型。在2020年第四季度，拼多多收入占比最高的三大业务分别是在线营销服务及其他（71.3%）商品销售收入（20.2%）交易服务收入（8.5%），而在2021年第四季度，拼多多的收入结构恢复到了以在线营销服务及其他（83%）和交易服务收入（17%）两大板块为主的模式。